近日,意博亚洲执行董事蔺常念在香港华富财经上推荐首程控股(0697.HK),标题为:《宇树今日申购 首程控股“赛道级布局”进入价值兑现期》,以下是全文。
宇树科技今日正式启动科创板申购,成为近期机器人板块最重要的催化剂之一。宇树此次发行价定于每股150.8元人民币,发行约4,045万股,对应上市市值约610亿元人民币。由一级市场明星企业走向公开市场,宇树开始接受二级市场定价,市场为“人形机器人第一股”给出的估值溢价已相当清晰。
招股资料显示,美团系合计持有宇树约9.6488%股份,为第一大外部机构股东;首程控股则透过旗下基金早期布局宇树,发行前持股约3.8262%,按发行估值粗略对应约23亿元人民币,是目前已知持股比例最高的港股上市公司之一。发行后相关持股摊薄至约3.44%,对应股权价值约21亿元;若以此前约420亿元估值计算的约14.46亿元作比较,单是IPO定价已带来约6.5亿元的理论增值。更重要的是,首程的机器人资产第一次真正有了可观察的公开市场价格。
但笔者认为,除了账面回报,还值得关注的是宇树上市开始验证首程多年科技投资能否形成可复制的回报模式。截至2025年底,首程透过管理的多只产业基金,在泛机器人产业链累计投资已超过20亿元人民币,覆盖宇树、银河通用、星海图、智子芯算、墨现科技、星动纪元等20多家企业。北京机器人产业基金相关投资组合估值较投资成本增长约4倍,按市场口径测算,账面增值约80亿元人民币。
笔者留意到,首程主席赵天旸把这套投资方法概括为「赛道级布局」:不是押注单一明星标的,而是围绕整个物理AI赛道作系统性配置。从机器人本体、具身智能,到核心零部件、AI算法、算力基础设施及应用场景,首程近年的投资路径已由「单点下注」逐步变成产业链式布局。这种打法的核心,在于即使个别项目发展速度不同,只要整个产业趋势持续向上,投资组合便有机会形成多个价值兑现节点。
目前这套资产梯队已开始变得清晰:宇树率先进入公开市场,银河通用、星海图、云深处、松延动力、加速进化等头部项目则处于持续融资、商业化及资本化推进阶段,早期项目仍在培育。日前首程又发起设立35亿元人民币「北京前沿创科基金」,继续向前沿科技加码,意味其科技投资并未因宇树进入IPO而进入收缩期,反而正在形成「一级市场布局—IPO价值兑现—新基金接力」的正循环。
笔者认为,宇树今次IPO真正值得留意的,并不只是首程在单一项目上赚了多少,而是其科技投资模式开始进入可验证阶段。由一级市场提前布局,到被投企业上市实现价值兑现,再由新基金接力寻找下一批高成长项目,首程正在逐步形成一套「价值兑现+持续孵化」的正循环。
换句话说,宇树只是首程整个科技投资组合率先浮出水面的资产。当宇树正式进入公开市场,市场不单为一家人形机器人龙头标出价格,亦首次为首程多年来以「耐心资本」方式布局科技产业提供了一个较清晰的估值参照。
这一点尤其重要。过去首程旗下不少机器人及AI资产主要停留在一级市场,即使账面增值可观,二级市场亦未必愿意给予足够估值;但随着宇树率先完成资本化,若银河通用、星海图等项目其后亦有望陆续推进IPO,市场对首程的估值逻辑便可能由「持有一批未上市资产」,逐步转向「具备持续发掘、培育及兑现科技资产能力的平台」。
因此,笔者认为,宇树今次申购,是首程科技资产进入收成期的第一个讯号。市场需留意到,这也是首程这套「投资—培育—上市—再投资」模式,有望持续带来NAV资产净值提升及新的估值催化,投资者可密切关注,逢低布局。
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